Какие перспективы сулит макроэкономическая модель прогнозирования мировых корпоративных доходов.
Сохранение строгого контроля затрат, устойчиво высокой выручки от продаж и возможности перекладывания роста издержек на потребителя позволят мировым компаниям рассчитывать на дальнейший рост корпоративной прибыли.
Прибыль выше первоначальных ожиданий получили мировые компании по итогам I квартала 2011 г. Тем не менее инвесторы обеспокоены перспективами ее дальнейшего роста с учетом повсеместного ужесточения налогово-бюджетной и денежно-кредитной политик, а также более жестких нормативов охраны окружающей среды.
Глобальный цикл прибыли проходит сейчас важный этап. Темпы ее роста достигли своего максимального значения в размере 66% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года для глобального индекса MSCI (этот же показатель по итогам 2010 г. составил почти 40%). В значительной степени столь высокие показатели были обусловлены оперативными мерами: сокращением компаниями издержек, в особенности на труд, в 2008 и 2009 гг., а затем — ростом маржи прибыли за счет восстановления продаж в 2009 и 2010 гг. Последующий огромный скачок прибыльности хотя и содержит эффект кризисно низкой базы сравнения, оказался рекордным и привел к тому, что доля компаний в ВВП превысила обычные значения. Упомянутые факторы не повторятся в этом бизнес-цикле, поэтому консенсус-прогноз показывает рост мировой корпоративной прибыли в размере 16% по итогам 2011 г.
Наша макроэкономическая модель прогноза прибыли в зависимости от экономического цикла на основе определенных ключевых факторов предполагает, что в нынешнем году прибыль может превысить текущий консенсус-прогноз. Основные предпосылки для подобного вывода таковы: сохраняется возможность перекладывания роста издержек на потребителя, выручка от продаж, скорее всего, будет устойчиво высокой, а контроль затрат, вероятно, останется таким же строгим.
Модель прибыли
Для оценки перспектив роста корпоративной прибыли используется экономическая модель прогнозирования ОЭСР MSCI World роста доходов с использованием квартальных данных с 1975 г. Модель достаточно корректно предсказывает изменения показателей прибыли (см. график) и показывает чувствительность доходов к различным макроэкономическим факторам. И хотя результаты этой модели своевременно указывали на переломные моменты в цикле прибыли, они оказались не в состоянии продемонстрировать полный объем спада и восстановления доходности за последние две рецессии. Это произошло не по причине нарушения структурных взаимосвязей базовых отношений компонентов модели, а в результате действия конкретных отраслевых драйверов прибыли. Среди них — списания в технологическом и финансовом секторах в начале и конце 2000-х, которые перевешивали действие более систематических макрофакторов. Низкий уровень корпоративных доходов после рецессий означал сильный начальный сравнительный рост как простое восстановление доходов.
С точки зрения макрофакторов глобальная прибыль на данном этапе цикла, скорее всего, будет обусловлена балансом между ростом продаж и себестоимости, а не какими-то одноразовыми списаниями или внешними факторами. Однако лучшие времена использования оперативного рычага для компаний уже позади, тогда как расходы, в частности, на труд, сокращены в период экономического спада на фоне последующего восстановления продаж по мере разворота цикла. Это привело к сильнейшему скачку нормы прибыли в современной истории.
Модель описывает влияние движения ряда макроэкономических переменных на рост прибыли. При этом во внимание принимаются четыре прошедших за период расчета данной модели глобальных цикла прибыли. Основной фактор влияния на прибыль — рост ВВП стран Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР). Здесь каждый процент роста ВВП совпадал с 7,8% роста прибыли. Повышение процентных ставок в США также совпадало с более высокой прибылью при соотношении 1 : 2. Это объяснимо, принимая во внимание важность экономики этой страны, ведь, как правило, если ставки там увеличиваются, то мировая экономика ускоряется, что, в свою очередь, помогает восстановлению прибыли.
Основными препятствиями на пути роста прибыли оказались затраты на рабочую силу, на которые обычно приходится 2/3 от всех расходов компаний. Каждый процент уменьшения ставки безработицы в странах ОЭСР вызывал сокращение роста прибыли на 10%. Рост в 1% в странах ОЭСР затрат на рабочую силу приводит также к снижению прибыли на 3,6%. В то же время увеличение на 1% инфляции в масштабах всей экономики приведет к 2%-му удару по прибыли. Повышение цен на нефть может быть истолковано как потенциально важный риск, влияющий на маржу компании. Тем не менее в связи с тем что глобальный фондовый рынок превышает вес нефтяных компаний и доходов, цены на нефть находятся в прямой зависимости от прибыли. Следовательно, рост цен на это сырье на $10 вызывает рост прибыли на 1,1%.
Глобальный фондовый рынок также более значителен по сравнению с воздействием развивающихся рынков, которые являются достаточно крупными покупателями сырьевых товаров, следовательно, положительное влияние на прибыль от роста цен на нефть может быть занижено. Однако в отношении прибыли есть один риск, не учтенный в модели, — резкий рост цен на нефть и/или другие сырьевые товары в течение короткого промежутка времени за счет шоков со стороны предложения. Это может привести к крупному экономическому спаду и как следствие — большому снижению прибыли.
Тенденции изменения вышеупомянутых самых важных макроэкономических факторов дают ключи к прогнозу прибыли. Основной показатель — ВВП ОЭСР — уже оправился от кризиса, но немного замедлил рост весной 2011 г., и его дальнейший рост в этом году будет умеренным. Цены на нефть стабилизируются, если, скажем, не произойдет дальнейшая эскалация напряженности на Ближнем Востоке. Максимальный уровень безработицы и слабый рост компенсаций сотрудников позволяют сделать вывод о том, что компании в состоянии контролировать свои расходы, но над ними необходимо осуществлять мониторинг и тщательно их прогнозировать, так как любое значительное увеличение производственных затрат пагубно повлияет на маржу, следовательно, и на общую сумму прибыли в 2011-2012 гг.
Сценарии развития перспектив прибыли
Одна из основных тем, волнующих инвесторов в 2011 г., — перспективы прибыльности компаний. Инвесторы чувствительны к многочисленным рисковым событиям по всему миру, они будут полагаться на относительную силу корпоративного сектора, чтобы убедиться в том, что активы предлагаются с премией за риск. На этой стадии восстановления экономики прибыль всегда существенно замедляется после резкого роста на начальных стадиях. Вопрос в том, замедлится ли она сильнее, чем ожидает в настоящее время рынок. Чтобы ответить на него и помочь измерить вероятные риски для экономического роста прибыли, нами используется модель влияний макроэкономических факторов на прибыли.
При этом применяются прогнозные оценки ряда макроэкономических показателей. Для прогноза прибыли на 2011 г. в качестве входных данных мы в первую очередь используем тенденции, которые уже можно наблюдать в макроданных. Информация, содержащаяся в таблице, дает представление о воздействии двух важнейших показателей — роста ВВП ОЭСР и уровня безработицы. Прогнозы прибыли показаны относительно текущего консенсус-прогноза. Если направление в развитии макроэкономических показателей на протяжении 2011 г. не меняется, то результат будет указан в колонке «современные тенденции». Это говорит о том, что прибыль в этом году начнет расти в соответствии с консенсус-прогнозом на 16%.
Каковы риски для подобного прогноза? Три сценария развития мировой экономики в 2011 г. разработаны на основе нашего внутреннего анализа. В сценарии восстановления экономики с сохранением текущего уровня безработицы, хотя и ускорения роста ВВП ОЭСР в 2011 г., компаниям удается сохранить контроль над затратами благодаря тому, что уровень безработицы остается неизменным. Таким образом, прибыль может превысить консенсус-прогноз на 15%, что очень благоприятно для корпоративного сектора.
Вариант умеренного восстановления экономики предполагает увеличение безработицы. Если восстановление экономики остается слабым на уровне 2,8% роста ВВП, но компании добровольно начинают снова контролировать расходы, то уровень безработицы вырастет до 9%. Прибыль может превысить консенсус-прогноз на этот раз на 12%. Таким образом, устойчивый экономический рост продаж не является необходимым условием для увеличения прогнозов прибыли. Дальнейшего контроля над расходами может быть достаточно для того, чтобы увеличить прибыль в 2011 г. выше ожидаемой рынком. Окончательный сценарий предполагает, что компании вынуждены сокращать расходы из-за слабого роста экономики. Здесь, несмотря на увеличение безработицы, показатели прибыли будут ниже консенсус-прогноза на 5%.
Пока наши сценарии предполагают сохранение роста прибыли в 2011 г. Тем не менее одним из возможных вариантов является повторение рецессии. Рассмотрим, как изменения в макроэкономической среде (это видно из последних двух основных глобальных замедлений экономического роста) повлияют на прогнозы прибыли, если повторятся в нынешнем году. Результаты рецессии 1991-1993 гг. позволяют прогнозировать, что замедления темпов роста в размере 3% от пика до дна повторно в 2011 г. не будет достаточно для того, чтобы лишиться прибыли. Это произойдет благодаря серьезным сокращениям расходов, которые были сделаны в то время и могут повториться в нынешнем году. В итоге это вызовет рост безработицы на 2% — до 10,2%, но положительно повлияет на окончательные показатели компаний. Тогда прибыль будет меньше консенсус-прогноза только на 2%, то есть не настолько, чтобы серьезно изменить рынок. Если сценарий спада 2008-2009 гг. повторится, то контроля над расходами окажется недостаточно, чтобы компенсировать удар по продажам, вызванный аналогичным обвалом ВВП, и это будет означать падение прибыли от текущего консенсус-прогноза на колоссальные 25%.
Выводы
Анализ сценариев дает несколько важных предпосылок для принятия решений.
Во-первых, сокращение расходов является мощным краткосрочным драйвером роста прибыли даже в отсутствие сильного восстановления экономики ОЭСР и, следовательно, корпоративного роста продаж. Причем контроль затрат может благоприятно повлиять на прибыль даже в замедляющейся экономике. Если контроль над расходами применяется, когда экономика восстанавливается медленно, то рост прибыли может приятно удивить. Однако ограничения затрат в долгосрочном периоде создают опасность для конкурентоспособности бизнеса и подрывают потенциал будущего роста. В наших прогнозах мы по-прежнему считаем оптимизацию операционных затрат мощным двигателем прибыльности.
Во-вторых, компании реинвестируют прибыль, но агрессивный наем персонала, увеличивающий затраты на труд, которые составляют 2/3 от общей суммы расходов, не является оправданным на раннем этапе восстановления.
С учетом всего вышесказанного компромисс между доходами и расходами наиболее вероятным исходом на 2011 г. предполагает рост прибыли на 16% выше консенсусного прогноза в отношении глобального фондового рынка. Реальный риск — серьезный спад у фирм, слишком медлительных в сокращении своих расходов.&.Ф.
Morgan Stanley Capital International World — фондовый индекс, отражающий ситуацию на всемирном фондовом рынке. Уровень индекса служит показателем глобального состояния рынка акций. Он включает в себя ряд ценных бумаг рынков 23 развитых стран.