Второй Новый год подряд Украина встречает без четко определенной валютной политики хотя бы на ближайшие полгода. Полностью осознавая необходимость более-менее четкого ориентира валютной политики, в первую очередь для субъектов хозяйствования, экс-глава НБУ Виктор Ющенко в то же время любые рассуждения о ней до принятия Закона «О Государственном бюджете Украины на 2000 год» считает политиканством. Поскольку оглашение курсовой политики до принятия бюджета-2000 может привести только к тому, что Нацбанк в очередной раз окажется не в состоянии удержать рынок в заданных параметрах и таким образом потеряет последние крохи доверия со стороны участников рынка. А это грозит полной потерей контроля за ситуацией на рынке.
Не претендуя на роль оракула, «&» с помощью экспертов все же попытался оценить вероятность выбора в 2000 г. того или иного варианта курсовой политики. При этом как теоретически возможные были рассмотрены три модели курсообразования: валютный коридор, жесткая привязка к одной валюте или к «корзине» валют и так называемый плавающий курс. Вариант с принятием политики фиксированного курса изначально был отброшен за отсутствием реальных аргументов в пользу его введения.
Основные постулаты
Прежде чем вдаваться в рассуждения относительно возможности применения той или иной модели курсообразования, следует четко очертить основные постулаты, на которые могут опираться правительство и Нацбанк при принятии подобного рода решений.
Постулат первый: необходимость введения такой валютной политики, которая способствовала бы достижению правительством одной из главнейших задач этого года – эффективного управления государственным долгом.
В 2000 году Украине предстоит выплатить в счет погашения внешнего долга более $3 млрд. При более чем скромных валютных резервах на начало года (порядка $1 млрд.), а также весьма незначительных возможностях внешних займов (около $1,5 млрд. по самым оптимистичным оценкам) перед правительством и Нацбанком будет стоять нелегкая задача либо поиска недостающих валютных средств для полного и своевременного выполнения валютных обязательств, либо реструктуризации долга.
Для привлечения дополнительных средств валютная политика должна давать властям возможность маневра для выкупа валюты на внутреннем рынке. И хотя директор департамента валютного регулирования Национального банка Сергей Яременко заявил, что Нацбанк не собирается в 2000 г. активно выкупать валюту (дабы не допустить дополнительного давления на курс гривни), специалисты не очень в это верят. Тем более после удачного опыта 1999 г., когда НБУ сумел выкупить на рынке в свои резервы почти $700 млн.Что до проведения реструктуризации, то ее успех не зависит напрямую от курсовой политики. Однако при прочих равных условиях на переговорах с кредиторами «сильная и демократичная» курсовая модель может стать дополнительным аргументом с украинской стороны для убеждения западных партнеров в реальности достижения скорого экономического эффекта от проводимых реформ.
Второй постулат: при принятии курсовой политики должен учитываться (хотя бы на гипотетическом уровне) наихудший сценарий развития событий, т. е. дефолт. Понятно, что при таком сценарии ни одна курсовая модель не оградит страну от экономических катаклизмов. И все же, если не обещать рынку слишком много, то даже при дефолте можно несколько смягчить, хотя бы в психологическом плане, удар по экономике.
Третий постулат: фактическое отсутствие у Национального банка каких-либо рыночных рычагов регулирования курса в сторону укрепления гривни. Низкий объем валютных резервов не позволяет осуществлять интервенции по продаже валюты. Кроме того, практически исчерпали себя инструменты снижения предложения гривни: ставку резервирования дальше повышать уже некуда, а постоянное проведение депозитных аукционов является слишком дорогим удовольствием для Нацбанка, цена которого, по словам В. Ющенко, во многих случаях не покрывается экономическим эффектом от применения инструмента.
Таким образом, валютная политика должна в значительной мере опираться на рыночные саморегуляторы, нежели рассчитывать на поддержку со стороны Нацбанка.И наконец, четвертый постулат: необходимость нахождения разумного компромисса между всеми участниками валютного рынка в вопросе темпов девальвации национальной валюты. С одной стороны, они должны быть достаточно малы, дабы не привести к дополнительной трате бюджетных гривен на покупку долларов для внешних проплат, а также к обнищанию людей. С другой стороны, темпы девальвации гривни должны служить стимулом для деловой активности экспортеров, каждый из которых в сложившихся условиях должен цениться «на вес золота».
Отбросим лишнее…
Проанализируем теперь каждый из возможных вариантов курсовой политики-2000 с учетом сформулированных постулатов.
Начнем с наиболее знакомого валютного коридора. Даже беглый анализ позволяет сделать вывод о том, что такая курсовая модель неприемлема для Украины в начавшемся году.
Во-первых, политика валютного коридора практически не позволяет пополнять валютные резервы за счет выкупа валюты на рынке, поскольку данная модель, напротив, требует осуществлять интервенции по продаже доллара для поддержки курса в заданных рамках. Как показывает опыт прошлого года, даже широкие границы коридора отнюдь не избавляют Нацбанк от необходимости тратить резервы, чтобы удержать курс в оглашенных пределах. Кроме того, при широких границах вообще теряется смысл коридора как такового, поскольку в этом случае он не дает никаких ориентиров для участников рынка.
Во-вторых, изначально можно утверждать, что в случае наихудшего развития событий (дефолта) автоматически потерпит крах и курсовая политика валютного коридора. А это внесет дополнительный (и существенный) элемент психологической неустойчивости на рынок, поскольку НБУ вряд ли сможет оперативно сориентировать участников рынка на новую курсовую модель.
В-третьих, как отмечалось выше, у Нацбанка фактически нет инструментов для поддержки курса как за счет резервов, так и за счет регулирования денежной массы. Поэтому просто не имеет смысла объявлять коридор, изначально зная, что держать курс в его рамках будет нечем.
Наконец, в-четвертых, даже если теми или иными способами удастся удерживать курс в пределах коридора, то стоимость валюты на рынке в таком случае далеко не всегда будет устраивать экспортеров, что приведет к уменьшению ее предложения, а значит, к еще большей дестабилизации валютного рынка.
Таким образом, вероятность принятия в 2000 г. политики валютного коридора видится крайне низкой.
Рассмотрим теперь вариант жесткой привязки курса гривни к одной валюте либо «корзине» валют. Эта курсовая модель выглядит привлекательнее валютного коридора, поскольку не требует использования валютных резервов для поддержания курса и дает значительно большую гарантию его стабилизации. Вместе с тем и этот вариант не видится оптимальным для Украины. Главным образом потому, что введению жесткой привязки курса, по словам директора казначейства «ИНГ Банк-Украина» Виталия Мигашко, должна предшествовать значительная «шоковая» девальвация. Иначе совсем скоро после введения такой привязки будет отмечено ухудшение торгового баланса Украины. По оценкам опрошенных «&» банкиров, в преддверии жесткой привязки курс гривни надо довести до уровня 10-13 грн./$. Однако на этот шаг, как считают банкиры, Нацбанк вряд ли решится, поскольку такая девальвация не только приведет к катастрофическому снижению уровня жизни большинства граждан, но и в два раза увеличит расходы бюджета в гривне на обслуживание внешнего долга.
Следует также учитывать, что политика жесткой привязки курса предполагает полный отказ от необеспеченной валютными резервами или товарными потоками эмиссии. А учитывая громадные выплаты по внешнему и внутреннему государственному долгу, государству, наверное, неразумно отказываться от возможности в самые пиковые моменты незначительно себе помогать сеньоражем ради достижения более «благородной» цели – избежания дефолта.
Кроме того, следует помнить, что вариант жесткой привязки также предполагает наличие достаточно больших валютных резервов, чем Украина сегодня похвастаться не может. Таким образом, курсовая модель жесткой привязки гривни к одной либо нескольким твердым валютам для Украины на данном этапе также не является приемлемой.
… и выберем лучшее
Наиболее полно сформулированным выше постулатам отвечает политика плавающего курса. Основное достоинство этой политики в том, что она позволяет Нацбанку выкупать валюту на рынке. При определенных обстоятельствах это может стать хорошим подспорьем в решении долговой проблемы-2000. И ушедший год, как отмечалось, только подтвердил этот тезис (в конце 1998 года также активно обсуждалась возможность дефолта в 1999 году. Хотя вероятность его наступления была намного меньше, нежели сейчас, поскольку внешние выплаты в прошлом году были почти в два раза ниже, чем в 2000 г.).
С другой стороны, у Нацбанка нет жесткой необходимости тратить резервы для поддержания курса. И даже тех немногих инструментов влияния на соотношение спроса и предложения на валютном рынке, которые все еще есть у Нацбанка, как показывает опыт 1999 года, может быть достаточно для поддержания хоть какой-то стабильности курса. При этом, конечно, свою лепту в эту стабильность должно вносить правительство, вовремя погашая свои обязательства перед Нацбанком.Еще один важный момент: при дефолте (вероятность которого после избрания премьер-министром Виктора Ющенко минимальна) политика плавающего курса наиболее приемлема для смягчения удара по экономике, так как она изначально не подразумевает удержания курса в каких-то параметрах, а значит, у каждого предпринимателя заранее будет разработан какой-то план «на черный день».
Кроме того, политика плавающего курса дает Нацбанку больше всего возможностей для маневра при балансировании «девальвационных» интересов экспортеров и «стабильных» интересов остальных участников рынка.К слову, несмотря на то, что в Нацбанке по упоминавшимся уже причинам пока отказываются огласить курсовую политику на 2000 год, отдельные высказывания Виктора Ющенко все же дают основания утверждать, что правление НБУ также склонно к выбору модели свободного курсообразования. В частности, экс-глава НБУ неоднократно заявлял, что Украина фактически жила с режимом плавающего курса с 18 марта прошлого года, когда была осуществлена либерализация валютного рынка. При этом он отмечал, что проводимая с тех пор курсовая политика «может заслуживать только комплиментов». Хотя при этом В. Ющенко не забывал уточнять: если в стране продолжится реализация политики «ослабления бюджетной и структурной реформы», то свободное курсообразование будет свидетельствовать о том, что «центральная власть снимает с себя ответственность» за курс национальной валюты.
Высказал свое видение будущей валютной политики и президент Леонид Кучма. На вопрос журналистов, какой вариант курсовой политики – плавающий курс или валютный коридор – изберет Украина в 2000 году, президент сказал: «Я думаю, скорее первое, чем второе». При этом добавил, что поддержание валютного коридора или осуществление привязки курса гривни к одной из иностранных валют или «корзине» может быть реальным только тогда, «когда у Национального банка есть хорошие запасы».Еще один немаловажный фактор, позволяющий прогнозировать принятие в 2000 году политики плавающего курса – позиция Международного валютного фонда. А эксперты МВФ, по словам В. Ющенко, отдают предпочтение именно режиму свободного курсообразования.
Таким образом, если не произойдет ничего непредвиденного, то можно смело ожидать объявления валютной политики плавающего курса на 2000 год. Однако при этом необходимо сделать две оговорки.
Оговорка первая состоит в том, что политика свободного курсообразования будет сочетаться с отдельными элементами административного влияния на курс. В частности, вряд ли Нацбанк решится отменить обязательную продажу 50% валютной выручки экспортеров. Более того, это было бы неразумно, поскольку в период нахождения Украины на пороховой финансовой бочке, это единственный реальный механизм, который позволит иметь на рынке хоть какое-то предложение валюты даже в самые кризисные моменты. Ну и конечно, при таком порядке существенно повышаются шансы Нацбанка поучаствовать в выкупе валюты на межбанке для пополнения резервов.
Также можно с уверенностью прогнозировать сохранение запрета на осуществление спекулятивных операций на межбанковском рынке. Остальные меры административного воздействия будут носить больше тактический характер и применяться время от времени в зависимости от ситуации.Оговорка вторая: несмотря на всю очевидность предпочтения для Украины на данный момент политики плавающего курса, до ее официального оглашения может пройти достаточно много времени, возможно, до двух месяцев. Самые главные факторы, затягивающие этот процесс, – принятие бюджета и вполне возможная длительная эпопея с утверждением Верховным Советом нового главы Нацбанка. Когда же эти два фактора себя исчерпают, то правительство и НБУ вполне могут отложить оглашение курсовой политики до того момента, когда станет более-менее ясно, сможет ли Украина в начале марта получить очередные транши от МВФ и Всемирного банка (как это было в 1999 году).
И тем не менее следует отметить, что даже в случае длительных проволочек с официальным объявлением курсовой модели на 2000 год фактическое ее проведение, скорее всего, не будет существенно отличаться от политики, проводившейся с марта 1999 года. И вполне возможно, что ее официальное оглашение станет по большинству пунктов лишь констатацией того, что уже есть на рынке.