LBO открывает перед компанией более широкие возможности, чем IPO или финансирование за счет кредитных средств, благодаря многочисленным вариантам структурирования подобной сделки.
Почему бы нам не возобновить переговоры, ведь теперь у нас появился неограниченный источник финансирования сделки.
Незаконные методы слияний и поглощений, детали рейдерских атак благодаря росту в последнее время числа таковых привлекают повышенное внимание бизнес-общественности и даже госчиновников. Ведь такие методы приобретения собственности могут негативно отразиться на развитии бизнеса в долгосрочной перспективе. Впрочем, постепенно в Украине начинает применяться и цивилизованный инструмент – выкуп за счет заемного капитала (LBO, leverage buy-out). LBO – самый популярный в развитых странах способ финансирования сделок по слияниям и поглощениям (M&A), поскольку, кроме собственно привлечения ресурсов, позволяет решать еще ряд задач.
Поглощение по джентльменскому соглашению
Главное достоинство упомянутого инструмента состоит в том, что он позволяет компании совершить покупки на суммы, намного превышающие капитал, имеющийся в распоряжении. Это особенно важно, когда компания-цель значительно больше потенциального покупателя. При этом доля заемных средств в финансировании сделки может доходить до 95-100%, хотя наиболее распространенное соотношение 70:30%. К примеру, в России такие сделки финансируются только на 10-25% собственным капиталом поглотителей, остальная часть – за счет заемного капитала, который чаще всего предоставляют инвестиционные банки.
«Отличительная особенность таких сделок – активы поглощаемой компании существенно превышают активы компании-поглотителя, – рассказывает Всеволод Вильчинский, консультант практики инвестиционного проектирования Apple Consulting. – Часто активы компании-мишени используются в качестве залога для получения кредитных ресурсов, как и активы компании-покупателя. Но так как собственные активы намного меньше сумм сделки, то разница покрывается за счет привлеченных средств. Несправедливая (чаще всего заниженная) оценка многих украинских компаний приводит к тому, что их возможно перепродать с премией, превосходящей стоимость заемного капитала. Однако чтобы быть привлекательным объектом, компания должна иметь стабильный денежный поток, прогнозируемые объемы продаж. Для этого новые собственники обычно проводят масштабное сокращение затрат и продают те подразделения, которые не приносят дохода».
Финансирование сделки происходит за счет банковских ресурсов. «Обслуживание сделок LBO – совместная работа коммерческих и инвестиционных банков, – рассказывает Валентина Жуковская, первый заместитель председателя правления «Укрсоцбанка». – В Украине сейчас есть представители инвестиционного бизнеса, которые работают в этом сегменте. Но структура финансирования на таких этапах, как бричфайненс, – возможность для участия коммерческих банков. Кроме того, крупные местные банки, как «Укрсоцбанк», активно работают в регионах, достаточно хорошо знают структуру региональных игроков, прекрасно понимают особенности ведения бизнеса в конкретной области, что позволяет более точно оценить перспективность той или иной сделки. Например, в одной из сделок при покупке производственного предприятия, которую мы проводили, у компании было несколько производственных площадей в различных областях Украины. Некоторые из них пустовали. Клиент, который приобрел объект, консолидировал производственные мощности на одной площадке, а площадку, расположенную в Киеве, продал. В результате он приобрел торговые марки, долю рынка и активы в виде земельных участков, за счет продажи которых получил дополнительные денежные потоки».
Защита от рейдеров
Каждая компания, обладающая не только стабильным денежным потоком, но и владеющая любым привлекательным активом, – объект для поглощения. На рынках уже определились лидеры, готовые расти не эволюционным путем (в том числе путем создания новых компаний), а агрессивным, за счет поглощения ближайших конкурентов. Иностранный бизнес, прежде всего российский, рассматривает поглощение отечественных компаний как возможность захода на многообещающий украинский рынок более быстрым путем. Согласно отчету PwC, посвященному сделкам слияний и поглощений в странах Центральной и Восточной Европы, Украина занимает первое место среди объектов российского бизнеса по инвестициям. Однако повышенный интерес не всегда выражается законными и этичными способами. Поэтому собственник, использующий LBO в качестве прозрачного инструмента капитализации, существенно снижает риски рейдерских атак на свой бизнес, ведь захватить активы, которые находятся в залоге у крупного банка, практически невозможно. Понимание реальной стоимости бизнеса помогает и в определении направления его развития.
Благодаря участию финансовой институции не требуется изъятие оборотного капитала или раскрытие конфиденциальной информации, так как инвестирующая сторона связана с покупателем соглашением о неразглашении информации. Не секрет, что такая информация используется рейдерами для определения направления удара.
Из управленца в собственники
Сохранение конфиденциальной информации – одно из преимуществ такой разновидности поглощений за счет заемного капитала, как MBO (Management buy-out). В этих случаях покупателем выступают сами менеджеры компании-цели. Такие сделки часто выгодны обеим сторонам. Собственники избавляются от непрофильных активов или решают внутренние противоречия. Сделка MBO обходится дешевле и происходит быстрее, так как нет необходимости проводить дорогостоящую и длительную процедуру due diligence. Покупатели и так знают все аспекты работы компании до мельчайших деталей. Это позволяет не нарушать нормальную операционную деятельность компании, что часто происходит при смене топ-менеджмента. Кроме того, серьезно увеличивает привлекательность данного варианта выкупа тот факт, что во время сделки не происходит утечки информации из компании. Ведь потенциальным покупателям нет необходимости раскрывать всю подноготную бизнеса. Тогда как покупателям со стороны (которыми часто могут быть конкуренты) в случае провала сделки известно большое количество ценной информации. Менеджеры, становясь собственниками, получают дополнительный стимул повышать эффективность руководства компанией, а также защиту от недружественных поглощений, которые обычно приводят к смене руководства. «MBO дает возможность поощрить тех людей, которые много лет развивали бизнес, и сделать это как бы в «домашних условиях», не афишируя», – считает Валентина Жуковская.
Если учесть, что в Украине практически все финансово-промышленные группы владеют непрофильными активами, в том числе и предприятиями малого и среднего бизнеса, то перспективы у такого вида выкупа есть. По мнению экспертов, активный рост интереса к MBO проявится уже в ближайшие пару лет.
Эффективный инструмент капитализации
Многие эксперты считают LBO эффективным инструментом капитализации, поскольку он предусматривает возможность многочисленных вариантов построения структуры финансирования, что практически полностью исключает риск дефолта. Так, часть средств может выделяться в виде долгосрочных кредитов (на 3–6 лет), обеспеченных активами поглощаемой компании (их еще называют старшими кредитами), другая часть – в виде различного финансирования (для устранения разрыва между старшим кредитом и собственными средствами). Например, краткосрочного бридж-финансирования – банковского кредита (до одного года), который впоследствии, как правило, погашается за счет средств, привлеченных в результате размещения облигационного займа. Или субординированных кредитов (финансирование без обеспечения по более высокой процентной ставке, как плате за риск). Если у покупателя недостаточно собственных средств для оптимальной структуры капитала, также прибегают к мезонинному финансированию. Такая структура финансирования позволяет кредитору в дальнейшем стать акционером этой компании. В результате банк может заработать не только за счет кредитования, а за счет роста стоимости компании (о нюансах банковского финансирования см. следующий материал).
По словам экспертов, от обычного кредитования LBO отличается тем, что значительно изменяется долговая нагрузка покупающей или поглощаемой компании. Успешное проведение LBO увеличивает стоимость компании-покупателя и за счет роста денежных потоков позволяет выполнить ее финансовые обязательства. Впоследствии новые собственники компании в максимально короткие сроки стараются погасить задолженность по привлеченному кредиту за счет продажи неоперационных активов, сокращения расходов, оптимизации структуры. Получается, что происходит не только объединение мощностей компаний, но и существенное повышение производственных результатов и доли рынка. Инвестор значительно увеличивает прибыль на вложенный капитал. Что касается законодательных ограничений при совершении таких сделок, то они связаны с получением разрешения Антимонопольного комитета. Он должен дать свое согласие, если происходит консолидация рынка. Но если активы находятся не в Украине, а, например, в оффшорной зоне, тогда такое разрешение не нужно. Напрямую никак не просматривается, что происходит консолидация компании в единое целое, а реальный собственник имеет корпоративное влияние на развитие рынка через разные юридические лица.
Украинские банки пока изучают спрос
Тот факт, Что инструмент LBO будет востребован и в Украине, у экспертов не вызывает сомнения. Они расходятся во взглядах лишь на время, когда это произойдет: некоторые считают, что сделки станут многочисленными уже в 2007-08 гг., другие убеждены, что до бума M&A за счет заемных средств еще несколько лет. «Поскольку LBO считается одним из самых эффективных способов привлечения финансирования для осуществления сделок приобретения компаний, реально ожидать удвоения или даже утроения рынка в 2007 г., – считает Сергей Алексеенко, вице-президент компании «Ренессанс Капитал Украина». – В Украине рынок LBO только формируется. В течение года заключена одна крупная сделка, хотя намечалось, по крайней мере, несколько. Знаково, что осуществленная сделка прошла с участием иностранных банков. Украинские банки пока присматриваются, изучая спрос и готовя инфраструктуру».
Оптимизм экспертов связан с тем, что привлечение финансирования с помощью LBO открывает перед компанией более широкие возможности по усилению рыночных позиций, чем IPO или использование только собственных средств. IPO может последовать через некоторое время после покупки в качестве способа выхода из сделки и фиксации прибыли. Однако в российской практике чаще происходит дальнейшая перепродажа компании-мишени прямому инвестору. Можно прогнозировать, что этот способ будет более популярен и у украинских компаний.
Сделки LBO будут происходить в отраслях с высокими темпами роста
|
Всеволод Вильчинский,консультант практики инвестиционного проектирования Apple Consulting:В 2007 г. ожидается многократный рост сделок LBO с участием российских компаний
Согласно данным аналитической группы M&A-Intelligence, по итогам 2006 г. в России было заключено сделок LBO на сумму $11,66 млрд., что составляет 27,6% от всего рынка слияний и поглощений с участием российских компаний. Большинство сделок осуществлялось на 70-100% из заемных средств. Так, Pyaterochka Holding N.V. купила ТД «Перекресток» за $1,178 млрд., взяв синдицированный кредит на сумму $0,8 млрд. у HSBC, ABN Amro, Raiffeisen, WestLB (сделка была на 67% профинансирована из заемных средств). «ЛУКОЙЛ» приобрел активы Marathon Oil в ХМАО за $854,5 млн., заняв $600 млн. (70% от суммы сделки). Efes Breweries International N.V. купила 92,34% акций ОАО «Красный Восток – Солодовпиво» за $364 млн., взяв бридж-кредит у Citibank и HSBC на сумму $500 млн. – почти в 1,4 раза больше, чем было необходимо для сделки. Челябинский цинковый завод приобрел 100% акций швейцарской Nova Trading & Commerce за $95 млн., взяв синдицированный кредит у HVB на сумму $70 млн. и $68,5 млн. у ВCENEurobank – почти в 1,5 раза больше суммы продажи.
По прогнозам M&A-Intelligence, в 2007 г. следует ожидать многократного роста сделок LBO с участием российских компаний: их итоговая сумма может составить $40-45 млрд. Подобных данных по Украине нет, однако есть более глобальная статистика. Так, согласно исследованию PricewaterhouseCoopers, посвященному сделкам слияний и поглощений в странах Центральной и Восточной Европы, в 2006 г. сумма таких сделок выросла на 79%, достигнув рекордной отметки в $163 млрд. В 2005 г. данный показатель составлял всего $91 млрд. Также выросло и число сделок – до 2527, что на 37% больше, чем в 2005 г. Исследование отмечает появление в регионе двух новых лидеров – Украины и Сербии, которые привлекают к себе все большее внимание инвесторов.
Рост капитализации украинских компаний повысит интерес к LBO
Владислав Остапенко,директор инвестиционно-банковского департамента ИФГ «Сократ»:
– Инструмент LBO является очень интересным и достаточно распространенным за рубежом, так как позволяет осуществлять операции, не располагая всей суммой, необходимой для выкупа доли продавца. Можно сказать, что в Украине такая схема финансирования операций M&A практически не используется. Но думаем, что спрос на нее достаточный, и с развитием украинского фондового и финансовых рынков на нем будут появляться специализированные фонды, предоставляющие финансирование для подобных проектов. В масштабах Украины пока нет компаний, для приобретения которых необходимо использовать LBO. Зачастую покупателями являются иностранные конгломераты, для которых приобретение украинской компании – вполне по силам за счет собственных средств или привлечения обычного банковского кредита. Ситуация в корне изменится, когда в Украине компании будут стоить сотни миллионов долларов, однако таких пока немного.