Эксперты отмечают рост интереса портфельных инвесторов к вложениям в Украину. Взаимоотношения с ними имеют свои особенности, которые компаниям, желающим привлечь инвестиции, лучше знать заранее.
По прогнозу министра экономики Арсения Яценюка, озвученном на Всемирном экономическом форуме в Давосе, уже в текущем году в Украину, несмотря на выборы, войдут более $3 млрд. иностранных инвестиций. И это без учета поступлений от приватизации. Тот факт, что инвесторы готовы увеличить вложения в растущие рынки, убедительно показала Вторая международная конференция инвесторов «Путь к процветанию», организованная в Киеве компанией «Ренессанс Капитал Украина». Представители нескольких крупных инвестфондов в интервью «&» выразили серьезные намерения включить в свои портфели акции украинских предприятий. Подобные инвесторы более требовательны в выборе объектов для инвестиций, но зато не претендуют на контроль над предприятием.
Плата за «бесправие»
Стратегические инвесторы имеют достаточно возможностей отстоять свои права как внутри предприятия, так и на государственном уровне. В отличие от них портфельные инвесторы, владеющие небольшим пакетом акций, за редким исключением не имеют возможности влиять на деятельность предприятия. Поэтому они для принятия решения об инвестировании потребуют максимального раскрытия информации о компании.
«От компании потребуется достижение высокого уровня прозрачности деятельности и отчетности, — утверждает Катерина Малофеева, директор по стратегии на новых рынках ИГ «Ренессанс Капитал». — Инвесторы должны хорошо понимать, акции какого бизнеса они покупают. Очень важно, чтобы руководство компании предоставляло им своевременную информацию о планах развития компании, ожидаемой динамике продаж, прибыли». Выполнение других требований инвестфондов, например создание прозрачной структуры, полезно и для самих компаний, многие из которых законсервировали свои бизнес-структуры, созданные еще во время хаотичного приобретения активов. Поэтому выполнение указанных требований позволит предприятиям более эффективно работать в дальнейшем.
Продавая небольшие пакеты акций, собственники не только сохранят контроль над предприятием, но и могут выручить больше денег.
«Необходимо выполнить несколько условий, — утверждает Алла Качурина, директор инвестиционной компании SigmaBleyzer. — Во-первых, внедрить принципы корпоративного управления, что предполагает прозрачную структуру управления, раскрытие имен собственников. Инвесторы изучат поведение компании — не осуществляла ли она допэмиссий, не ущемляла ли права миноритарных акционеров. Во-вторых, инвесторам необходимо показывать прибыль и объяснять, откуда эта прибыль берется. В-третьих, инвестор оценит положение компании на рынке, прогнозы развития отрасли, конъюнктуру рынка». Макроэкономические же показатели не играют решающей роли. Степень их важности зависит от отрасли, в которой работает компания. «Темпы роста экономики в перечне факторов, влияющих на решения портфельного инвестора, не являются ключевым фактором, — разъясняет Михаил Бабенко, старший аналитик Millenium Capital. — Если компания работает на экспорт, то рост ВВП для нее не существенен — конъюктура на внешнем рынке намного важнее».
Готовясь вступить в диалог с потенциальным инвестором, компания, кроме открытости, должна учитывать и другие, не менее важные, факторы. «Конечно, публикуя финансовую отчетность, показывая прозрачную структуру, предприятие может обеспечить себе более дешевое финансирование, — соглашается Денис Колесниченко, финансовый аналитик Parex Asset Management. — В Украине сейчас дефицит открытых компаний, эффективных и прибыльных — гораздо больше. Но портфельные инвесторы, работающие на рынках развивающихся стран, отдают себе отчет, на каких рынках они работают. Они знают, что подвержены большему риску, и готовы риски на себя принять, так как это предполагает их стратегия инвестирования. Поэтому важно помнить, что открытость — только одно из условий привлечения портфельного инвестора. Эффективность и профессионализм менеджмента не менее важны. Можно быть открытым и вместе с тем безграмотно управлять бизнесом. При анализе компании для инвестора главное — увидеть перспективу. Если компания убыточна, но у нее есть перспектива в будущем, то найдется инвестор, готовый рисковать ради потенциальной высокой доходности».
Затраты «на инвестора» можно оптимизировать
Подходящую степень открытости компания может «подобрать» для себя в зависимости от формы размещения акций. Несмотря на то что интерес к публичному размещению огромен, private placement будет доминировать. В ближайшие годы этот инструмент отечественные компании будут использовать в 2-3 раза чаще, нежели IPO, полагают эксперты. Частное размещение рассматривается как полезный этап перед публичным размещением. Во-первых, продажа акций нескольким компаниям-портфельным инвесторам без торгов на бирже дает неплохие результаты: повышение капитализации (банк «Форум» благодаря частному размещению повысил капитализацию с $200 до 400 млн.), выявление спроса на акции компании, укрепление ее репутации. Во-вторых, издержки на его организацию меньше. «Требования по разглашению информации при частном размещении намного ниже, чем при IPO, — разъясняет Денис Колесниченко. — Эта процедура и менее затратна. Как правило, подобная продажа сопровождается выпуском депозитарных расписок (так, например, делал банк « Форум») и листингом на площадках Франкфурта и Берлина. Там требования несколько ниже, чем на Лондонской бирже». По его мнению, отчет крупных IPO в Украине начнется с размещения акций «Стирола», планируемое IPO которого станет «одним из самых серьезных выходов украинских компаний на мировые рынки капитала». «На IPO лучше выходить крупным компаниям, которые намерены привлечь от размещения акций как минимум $100 млн. В этом случае высокие фиксированные затраты, сопряженные с IPO, будут оправданы, — считает Михаил Бабенко.
Но несмотря на перечисленные плюсы частного размещения, IPO все же имеет неоспоримые преимущества. Private placement предполагает продажу акций ограниченному кругу инвесторов, которые заранее выразили согласие приобрести пакет акций компании по договоренной цене, и может не сопровождаться листингом акций на бирже. Соответственно ликвидность акций будет ограничена. На бирже покупателей намного больше, а значит, и котировки могут быть значительно выше, чем при частном размещении».
Маленькие, но по пять
Продажа небольших пакетов акций привлекает собственников не только возможностью сохранить контроль над предприятием, но и возможностью выручить больше денег, чем при продаже крупного пакета одному инвестору. Ведь общеизвестно что, продавая в розницу, можно заработать больше, чем оптовой продажей. «Я считаю, что действие этого правила зависит от открытости отрасли, — объясняет Михаил Бабенко. — Если потоки предприятий, работающих в отрасли, не достаточно прозрачны, как, например, в металлургии, то только стратегический инвестор, понимая реальную ситуацию в компании, готов заплатить справедливую цену. Чтобы это правило действовало, денежные потоки в отрасли должны быть абсолютно прозрачны». Кроме понятных денежных потоков, важны и работающие принципы корпоративного управления. Иначе стоимость мелких пакетов серьезно уменьшится.
Инвесторы рассчитывают на доходы от роста курса акций и не ожидают дивидендов. Но ситуация в будущем может измениться.
«Заработать больше на продаже мелких пакетов компания сможет не всегда, потому что покупатель крупного пакета акций готов заплатить премию за возможность влиять на управление предприятием, — утверждает Катерина Малофеева. — У владельца крупного пакета будет гарантированное вхождение своего представителя в совет директоров». Да и заработать на продаже собственных акций смогут предприятия далеко не всех секторов украинской экономики. В числе счастливчиков эксперты, кроме финансового сектора, назвали машиностроение, строительство и энергетику. «Сейчас происходит переосмысление подходов инвесторов к оценке украинского рынка в целом и украинских компаний в частности, — считает Катерина Малофеева. — На фоне роста цен на газ инвесторы с большей готовностью рассматривают секторы, которые не завязаны непосредственно на потреблении газа и в большей степени могут выиграть от роста потребительского спроса, изменения модели поведения потребителей».
Издержки инвестиционного сотрудничества
Необходимость показать потенциальным инвесторам высокую прибыль, конечно, увеличит расходы на уплату налогов. «Те, кто меняет структуру своего бизнеса и создает более прозрачные денежные потоки, конечно, в чем-то теряют сегодня, — соглашается Михаил Бабенко. — Но эта стратегия рассчитана на долгие годы, и капитализация таких компаний будет расти в будущем». Однако убедить инвесторов купить акции предприятия — это только полдела. Дальнейшее сосуществование с инвестфондом также потребует пристального внимания руководства. Во-первых, миноритарные акционеры могут захотеть ввести своих представителей в состав наблюдательного совета, а возможно, и в правление. Или потребовать создания комитета по внутреннему контролю. Иностранные инвесторы также могут инициировать введение института независимых директоров, одна из задач которых — следить за всеми финансовыми потоками в компании и особенно за вознаграждением топ-менеджерам. И возможности осуществления этих требований согласно украинскому законодательству для них существуют.
Во-вторых, по мнению экспертов, инвесторы рассчитывают только на доходы от роста акций и не ожидают дивидендов. Но указанная ситуация может измениться в будущем.
«Так как в настоящее время многочисленных случаев выплат дивидендов украинскими компаниями нет и никаких признаков изменения ситуации мы не наблюдаем, то, естественно, инвесторы нацелены прежде всего заработать на росте курса акций, — объясняет Катерина Малофеева. — Однако если появится компания, которая возьмет на себя обязательства выплачивать дивиденды в будущем, например, будет ежегодно направлять 15% прибыли на выплату дивидендов, то это добавит предсказуемости компании и поможет ей выделиться среди других компаний, привлекающих портфельных инвесторов. Это станет дополнительным позитивным фактором». Со временем появится все больше компаний, выплачивающих дивиденды. Поэтому отсутствие таких выплат может серьезно повлиять на решение фонда избавиться от акций компании в будущем.
Для принятия решения о покупке акций разговор с менеджерами предприятия обязателен Ареол Фунг, управляющий директор Hansberger Global Investors (HGI, Гонконг, эксклюзивно для «&»): При принятии решения об инвестировании оцениваются классические составляющие: страна, отрасль, предприятие. Но они не анализируются отдельно. Наш фундаментальный подход позволяет видеть макроэкономическую картину глазами каждого конкретного предприятия. И картина получается очень разная для каждой компании, хотя и смотрят они на одну страну. Проанализировав отчеты инвесткомпаний, работающих на рынке Украины, мы выбираем интересные нам отрасли. Анализ отрасли включает изучение конкурентов как на местном рынке, так и в глобальном масштабе. Но прогнозов развития отрасли и знания всех нюансов происходящего в стране недостаточно. Отобрав несколько предприятий в перспективных отраслях, мы назначаем встречу с их руководством. Разговор с менеджерами предприятия обязателен для принятия решения о покупке акций. В процессе такого разговора вопросы будут те же, что обычно задают собственники: как руководители собираются развивать компанию, положительные и отрицательные стороны положения на рынке, будет ли расти конкуренция. Мы обязательно требуем конкретных цифр, расчетов финпоказателей, бухгалтерский баланс, составленный по международным стандартам. Отчетность, подписанная признанным международным аудитором, будет огромным плюсом. Мы считаем, что только полное понимание операций предприятия даст основу для принятия решений. В целом наша стратегия — владеть акциями предприятия в течение нескольких лет. HGI — долгосрочный инвестор, и не зарабатывает на спекуляциях ценными бумагами. Мы очень терпеливы и не реагируем на причудливые предсказания многочисленных финансовых аналитиков. Нас намного меньше беспокоит волатильность на рынке акций и маркетинговые тренды, чем внутренняя стоимость компаний, продукт, пользующийся спросом, и толковый менеджмент. А значит, мы не начинаем сбрасывать акции при малейших колебаниях и никогда не пытаемся «словить» рынок, никогда не хеджируем валютные риски. Мы стараемся минимизировать текучесть ценных бумаг в нашем портфеле и обычно держим акции в среднем 3-5 лет. Хотя мы работаем на перспективу, портфель пересматривается регулярно. Если появились новые, серьезные изменения в худшую сторону, то наша единственная реакция — избавиться от таких ценных бумаг. Прецеденты возможны Егор Лучинкин, юрист юридической фирмы «Кизин, Чибисов и партнеры»: Конечно, заставить правление или других акционеров принять нужное решение они не могут. Но требовать созыва собрания такие акционеры могут бесконечное количество раз, пока не будет принято то решение, которого они добиваются. Например, ввести своего представителя в состав наблюдательного совета, правления, ревизионной комиссии. В украинской практике были прецеденты, когда инвесторы, владеющие немногим более 10% акций, вводили своего представителя в органы управления обществом. Цель таких действий — доступ к информации и контроль работы исполнительного органа общества.
— Украина нас заинтересовала только сейчас, хотя на развивающихся рынках мы работаем с 1994 г. (6 лет назад — и в России). Это мой первый визит в Украину, и сейчас мы выбираем предприятия для покупки небольших пакетов акций. В нашем портфеле — акции предприятий более 40 стран. Понять специфику столь разных предпринимательских культур помогает интернациональный состав специалистов. Среди 50 аналитиков, работающих в нашей фирме, представители 16 национальностей. Работа в условиях повышенных рисков требует уделять огромное внимание анализу. Поэтому только фундаментальные исследования могут открыть неиспользованные возможности. У нас за каждую страну отвечает отдельный аналитик. Будет специалист, отвечающий и за Украину.
— Любой из акционеров, независимо от размера своей доли в акционерном капитале предприятия, имеет право вносить предложения относительно повестки дня общего собрания. Однако принимать ли эти предложения к рассмотрению и включать ли их в повестку дня — решает исполнительный орган общества. Ведь согласно украинскому законодательству инвестору, владеющему менее 10% акций предприятия, фактически невозможно контролировать и влиять на работу предприятия. Но такой инвестор может войти в коалицию с другими миноритарными акционерами, чтобы набрать более 10% акций предприятия. Эта коалиция имеет право влиять на решения исполнительного органа, и ее предложения вносятся в повестку дня обязательно. Правление также обязано созывать по их требованию собрание акционеров, а в случае отказа они могут созвать собрание акционеров самостоятельно.